Контроль за управлением корпорацией

Очень часто собственниками корпорации выступают одни люди, а управляют ею совершенно другие люди, которые могут и не быть собственниками фирмы. Цель собственников понятна – максимизация рыночной цены фирмы, что приведёт и к увеличению той доли богатства собственника, которая хранится в форме акций данной фирмы. Но если управляющий фирмой не является её собственником, то у него такой цели нет и где гарантия, что он не будет, находясь у руля управления фирмой, преследовать собственные цели, расходящиеся с целями собственников фирмы. Проще говоря, как уберечь себя от непорядочности управляющего? Наконец существует и более простой вопрос – как выйти из ситуации, когда управляющий оказывается недостаточно квалифицированным специалистом? Поскольку возникновение обеих ситуаций вполне вероятно, постольку необходим какой-то механизм контроля за управлением. Когда-то считалось, что существуют достаточно надёжные механизмы контроля за управлением со стороны собственников фирмы. В данном разделе нам сначала предстоит убедиться, что далеко не все традиционные способы контроля за управлением оказываются эффективными на практике, а затем рассмотреть новые формы контроля, которые подтвердили свою эффективность.

К традиционным формам контроля относят собрание акционеров, голосование рублями и угрозу поглощения фирмы. Докажем, что все они являются недостаточно надёжными рычагами контроля. Казалось бы, что собрание акционеров надёжно страхует собственников от недобросовестности и неумелости менеджера. Собираясь раз в полгода, они правомочны разорвать договор с неугодным менеджером и назначить на его место более квалифицированного и порядочного. Беда состоит в том, что собственники не располагают информацией, позволяющей им судить о квалификации менеджера. По понятным причинам у них ещё меньше фактов, которые могли бы подтвердить его непорядочность. Сбор такой информации потребует от акционеров значительных издержек и непонятно кто именно будет её собирать. Предположим, что кто-то из акционеров всё-таки взял на себя эти издержки и добыл информацию, подтверждающую опасения относительно эффективности управления. Тогда менеджер будет смещён и прибыльность фирмы вырастет. В результате все акционеры выиграют в равной степени за исключением того, который и собирал информацию – ведь издержки понёс только он! Это эффект, когда издержки по приобретению какого-либо блага (в нашем случае – информации) несёт одно лицо, а все другие лица потребляют эти блага бесплатно, называют общественным благом. Наличие этого эффекта может полностью парализовать попытки поиска информации со стороны акционеров. Тогда менеджер вообще никогда не будет смещён[4]. Противовесом может стать случай концентрированного собственника, то есть наличием среди акционеров такого лица, которое заинтересовано в успешной деятельности фирмы более других.

Вторая форма традиционного контроля – «голосование рублями». Имеется в виду, что неэффективно управляемая фирма не сможет привлечь дополнительный капитал с фондового рынка – инвесторы просто не будут приобретать ценные бумаги, эмитированные этой фирмой, поскольку считает их доходность слишком низкой и боится потери капитала, инвестированного в её ценные бумаги. Но менеджер имеет возможность обойти это препятствие, обратившись за кредитом в коммерческий банк. При этом он берёт обязательства от имени фирмы и рискует её активами.

Третья форма традиционного контроля – угроза поглощения фирмы – стала особенно бурно развиваться после Великой Депрессии (экономический кризис конца 20-х – начала 30-х годов). Суть его состоит в том, что котировка акций неэффективно управляемой фирмы на фондовом рынке резко падает и это даёт возможность потенциальным конкурентам легко сформировать контрольный пакет акций, позволяющий принимать нужные решения. Покупка такой фирмы чрезвычайно выгодна, поскольку замена менеджмента позволяет сразу же увеличить прибыльность фирмы и котировку её акций (в таких случаях говорят, что возрастает капитализация фирмы). Но как раз чрезвычайная выгодность покупки предоставляет некоторую страховку менеджеру. Конкуренция между потенциальными покупателями (а к сегодняшнему дню сформировался целый класс дельцов, специализирующихся на поиске и покупке таких фирм) неизбежно приведёт к росту рыночной цены фирмы и снизит выгодность покупки. Сама процедура поиска уже привлекает конкурентов. Кроме того, менеджер фирмы может принять меры, страхующие фирму от поглощения, а его самого - от досрочного увольнения. Например, он может продать наиболее прибыльные активы фирмы и тем самым лишить фирму привлекательности в глазах потенциальных покупателей. Или же, используя тонкости антимонопольного законодательства, приобрести активы, аналогичные тем, которые уже содержаться в составе фирм, намеревающихся поглотить ту, которую он возглавляет. Тогда поглощение будет запрещено. Наконец, ещё один способ избежать поглощения – заключение особых контрактов между менеджером и фирмой, согласно которому фирмы выплачивает менеджеру огромные отступные, если она досрочно расторгает контракт с ним. Эта система заключения контрактов известна как «золотой парашют». Теперь, даже если фирма поглощена, менеджера сместить невозможно, поскольку новые владельцы обязаны соблюдать обязательства, принятые фирмой как юридическим лицом ранее.

Таким образом, ни один из традиционных методов контроля не даёт возможности эффективно контролировать менеджеров фирмы. Однако это не означает, что таких методов не существует вообще. Они есть и их новыми формами контроля. К таким эффективным формам контроля относят контроль со стороны банков, репутацию менеджера и контроль со стороны профсоюзов.

Банки традиционно внимательно относятся к деятельности фирм, с которыми они связаны кредитными договорами. Заинтересованность банков в деятельности фирмы объясняется просто – ведь фирмы пользуются банковским кредитом и должны вернуть его и проценты по истечению некоторого времени. Таким образом, банк становится тем самым концентрированным акционером, у которого есть особые причины беспокоиться о прибыльности фирмы. В то же время банку относительно просто контролировать деятельность фирмы, поскольку он держит руку на пульсе её финансовых потоков. Однако, заинтересованность банков в деятельности фирмы носит специфический характер – банк заинтересован только в том, чтобы фирма инвестировала кредитные ресурсы только в такие проекты, которые принесут нормальную прибыль. Если же фирма намерена вложить кредитные ресурсы в проект со значительно большей нормой прибыли, то банк будет энергично препятствует этому. Дело в том, что прибыли и риски распределены между банком и фирмой несимметрично. Риск возлагается на обе стороны в одинаковой степени – если фирма не реализует свой проект, то кредит окажется потерянным и для неё, и для банка. А вот доля банка в прибыли заранее ограничена процентом, зафиксированном в соглашении о кредите. Если фирма намерена инвестировать кредитные ресурсы в более прибыльные проект, то она связывает себя и банк более высоким риском, но этот более высокий риск для банка ничем не компенсируется, в то время как фирма рассчитывает на получение более высокой прибыли. Выход состоит в том, чтобы заинтересовать банк в получении более высокой прибыли, сделав его одним из собственников фирмы.

Второй формой нового контроля является репутация менеджера. Кажется логичным заинтересовать менеджера, выплачивая часть заработной платы акциями той фирмы, которой он управляет. Но это редко устраивает самих менеджеров. Они прекрасно понимают, что на прибыльность фирмы, а следовательно и на рыночную котировку её акций влияет множество факторов и далеко не все из них контролируются менеджером. Менеджер не желает ставить своё благосостояние в зависимость от изменчивых обстоятельств рынка. Самое большее, что удалось фирмам – это предусмотреть в контрактах с менеджерами систему опционов. Опцион – это право менеджера в любой момент выкупить принадлежащий ему пакет акций фирмы по его номинальной цене. Вся разница между номиналом и рыночной котировкой акций достаётся менеджеру. Но оказывается, что и без специальных стимулирующих мер менеджеры заинтересованы в прибыльной работе фирмы, которую они возглавляют. Дело в том, что менеджерам не безразлична их репутация. Карьеру менеджера можно представить как цепь постоянно перезаключаемых контрактов (пусть даже он и не переходит из одной фирмы в другую). На сумму очередного контракта прямое влияние оказывают успехи, достигнутые менеджером в предшествующем периоде. Это обстоятельство заставляет менеджера не только выбирать оптимальные управленческие решения, но и придерживаться тех правил поведения, которые считаются этичными в его корпорации. Прерванная цепь контрактов сопряжена с такими значительными альтернативными издержками, что их не сможет компенсировать никакая разовая махинация, сколь бы выгодной она ни казалась. В данном случае концентрированным менеджером становится уже сам менеджер.

Помимо банков и менеджеров существует еще один субъект, которому небезразличны финансовые успехи фирмы. Таким субъектом очень часто становится профсоюзы, объединяющие работников, занятых на данной фирме. Легко понять, почему трудовой коллектив проявляет особую заинтересованность в прибыльности фирмы. Это происходит потому, что структура богатства работника слабо диверсифицирована - уровень заработной платы, как правило, напрямую связан с прибылью, которую получает фирма, а сама заработная плата образует собой львиную долю доходов, получаемых работником. Во всяком случае доходы от труда в бюджете семьи типичного работника намного превосходят остальные статьи доходов. В то же время, профсоюзы несут значительно меньшие издержки по контролю за управлением, поскольку имеют значительно большую информированность о внутренних издержках фирмы. Поэтому целесообразно отнести и профсоюзы к разряду концентрированных акционеров, которые эффективно контролируют управление капиталистической фирмой.

Вопросы для повторения

1. На рубеже XX и XXI веков в экономике новой России получили широкое распространение процессы вертикальной интеграции. Предприятия, производящие конечные блага стремились овладеть сырьевой и (в некоторых случаях) энергетической базой, необходимой для бесперебойного производства. В то же время эти предприятия настойчиво искали возможности для создания собственной сети сбытовых фирм. Чем можно объяснить такое поведение промышленных гигантов?

2. На рынках каких благ трансакционные издержки сравнительно невелики, а на каких рынках они составляют значительную долю издержек при заключении сделки?

3. Считается, что трансакционные издержки можно снизить, если все участники рынка придерживаются примерно одинаковых ценностей, либо они достаточно строго принуждаются законом к выполнению условий сделки. Во времена ранних рыночных реформ в России не было ни того, ни другого. Каким образом участники рынка пытались минимизировать трансакционные издержки?

4. В социалистической экономике отсутствует разброс цен, поскольку цены на все товары утверждаются централизованно, а выбор товаров на рынке крайне ограничен. Означает ли это, что трансакционные издержки в социалистической экономике ниже, чем в капиталистической? При ответе на данный вопрос полезно вспомнить то, что мы говорили о социалистической экономике во 2-й главе.

5. Объясните почему в современной российской экономике собственник и менеджер корпорации – это как правило одно и то же лицо, в то время как во всём мире собственность и управление в подавляющем большинстве случаев сосредотачиваются у разных людей?

6. В начале XXI века многие российские предприятия столкнулись с одинаковой проблемой. Несмотря на высокую ожидаемую прибыльность инвестиционных проектов они не могли привлечь достаточные объёмы кредитных ресурсов со скудного финансового рынка России. Кредиты соглашались предоставить иностранные компании, но только в обмен на пакет акций фирмы. Российские же фирмы были склоны согласиться на помощь в виде чистых кредитов, пусть и под более высокую ставку процента. Объясните суть противоречий между российскими фирмами и их потенциальными партнёрами на Западе.

7. Почему норма доходности по краткосрочным обязательствам всегда ниже, чем норма доходности по долгосрочным обязательствам того же эмитента? Почему норма доходности по государственным обязательствам всегда ниже, чем норма доходности по обязательствам частных фирм?

8. В эдикте 1853 года корпорациям даровалась привилегия «обращаться в суд и быть преследуемыми по суду». Можно ли считать право быть преследуемым по суду привилегией для капиталистической фирмы?

9. В период экономических реформ 1989 года польские рабочие стремились не приобретать акции тех предприятий, на которых они трудились. Чем объясняется такая манера поведения работников?

10. Почему лотерейный билет или страховой полис от укуса энцефалитного клеща можно считать ценными бумагами?

11. К лету 1998 года в мире не было более доходного финансового актива, чем краткосрочные обязательства правительства РФ (ГКО). В результате огромного дефицита бюджета правительство РФ в первой половине 1998 года было вынуждено занимать на внутреннем рынке под 65 % годовых, в то время как ожидаемая инфляция не должна была превысить 15%, а курс рубля по отношению к доллару не должен был ослабеть более, чем на 10%. Когда сумма обязательств стала критической правительство РФ объявило технический дефолт – временно приостановило погашение краткосрочных обязательств и перенесло сроки погашения в будущий период. В результате дефолта 1998 года капитализация российского рынка ценных бумаг (совокупная рыночная цена всех российских ценных бумаг, обращающихся на фондовом рынке) за год снизилась со 163 до 18 млрд. долл., а курс рубля упал с 6,50 до 20 за доллар к концу 1998 года. Почему подешевели обязательства российских фирм? Какой финансовый актив оказался наиболее прибыльным по итогам 1998 года? Удалось ли удержать инфляцию в планируемых пределах?

12. Некто держит в руках 85 из 120 акций фирмы. Каким должен быть размер дополнительной эмиссии акций фирмы, чтобы некто утратил безусловный контроль над фирмой?